第二節國外投資者賠償制度
8.2.1投資者賠償基金
投資者賠償基金出現于二十世紀七十年代。戰后證券市場得到了快速發展，但七十年代初期一些國家出現了證券經紀商破產倒閉造成投資者現金和股票損失的問題，證券投資者對證券市場的信心受到打擊。為了維持投資者信心，保證證券市場穩定發展，各國開始建立保護中小投資者利益的投資者賠償制度。建立較早的是加拿大(1969年)和美國(1970年)，隨后歐盟、日本、香港等證券市場均已建立了這種投資者賠償制度。
總的來看，投資者賠償基金的運作模式可分為兩種：一種是獨立模式，即成立獨立的投資者賠償(或保護)公司，由其負責投資者賠償基金的日常運作，美國、英國、愛爾蘭、德國等證券市場采用了這種模式；另一種是附屬模式，即由證券交易所或證券商協會等自律性組織發起成立賠償基金，并負責基金的日常運作，加拿大、澳大利亞、香港、臺灣等市場采用了此種模式。
獨立運作模式以美國為代表，美國國會在1970年通過了《證券投資者保護法案》，并據此成立了美國證券投資者保護基金(SecuritiesInvestorProtectionCorporation，簡稱SIPC)。該公司不以盈利為目的，它強制性要求所有符合美國《1934證券交易法》第15(b)條，依法注冊的證券經紀商、自營商、全國性證券交易所的會員成為自己的會員，并按照經營毛利的5‰交納會費，以建立投資者保護基金，這些資金被用以投資美國政府債券，其利息也作為SIPC資金的一部分。美國SIPC的資金來源有四個：成立時的發起基金；財政部和聯邦儲備銀行各出10億美元的信用額度即無擔保貸款；每個會員公司每年所必須交納的會費；所有資金經由SIPC投資獲得的利息收入等。其成立的目的是為符合條件的證券經紀商和自營商的顧客提供保險保護，當券商的破產案發生時，SIPC能夠調動足額的現金對投資者進行償付。
香港市場屬于附屬模式，賠償基金附屬于香港聯合交易所。香港聯合交易所賠償基金是根據《證券條例》設立的。賠償基金的資金來源于香港聯合交易所會員，會員須就其擁有的每份交易權( Tradingright)在香港交易所存放現金5萬港元，香港聯合交易所專門設立一個“賠償基金儲備賬戶”，以處理一切有關賠償基金的收支款項。香港聯合交易所成立了賠償基金委員會，行使賠償基金所擁有的權力、職責與職能。賠償基金委員會由五人組成，他們都必須由香港證監會任命，其中至少兩人必須來自證監會(其中一人任委員會主席)，還有兩人為交易所提名。目前，香港正對附屬模式進行改革，將成立統一獨立的投資者賠償公司，該公司由香港證監會認可及監管，負責管理新成立的投資者賠償基金，該基金將取代現有的聯交所賠償基金、商品交易所賠償基金、以及為非交易所參與者而設的交易商按金計劃。
采用何種模式，取決于各國具體的法律背景和金融市場結構。對于那些金融市場歷史悠久、市場體系及法律制度比較完善、存在多個證券交易所的國家和地區而言，采取獨立公司模式能夠更好地保護證券投資者權益，為投資者提供“一站式”的賠償服務。而對于那些證券市場集中在一個證券交易所或者存在一個統一的自律監管組織的國家和地區，將投資者賠償計劃附屬于證券交易所或者其他自律監管組織，操作更為方便，能夠以較小的成本實現為所有投資者提供保護的目標。
8.2.2行政補償機制
目前，證券民事賠償訴訟被認為是受證券欺詐侵害的投資者得到賠償的主要渠道。但是，證券民事訴訟因為涉及到廣泛的投資者、人數眾多、因果關系證明困難等各種障礙，在各國開展的情況并不順利。美國是證券民事訴訟最為活躍的國家，20世紀90年代美國國會相繼通過1995年《私人證券訴訟改革法》和1998年《證券訴訟統一標準法》，對私人證券民事訴訟進行限制。美國證券民事訴訟改革的實踐表明，證券民事訴訟的對受損害投資者的補償十分有限；代理成本問題使投資者無法監督律師；濫訴增加公司運作成本，影響公司的正常運行；訴訟對高級管理人員不能真正追究責任，無法達到促進公司治理的目標。
對于內幕交易和操縱市場等證券欺詐案件，民事賠償訴訟存在一些先天不足：內幕交易和操縱市場的受害者很難發現損害他們權益的違法行為人，通常只能等待證券監管機構調查追究違法者之后，才能據此提出民事訴訟，而這時這些違法行為人的資產已經所剩無幾，投資者索償無門。在中國，目前最高人民法院通過司法解釋建立的證券民事賠償訴訟程序只能適用于虛假陳述類型的證券欺詐活動。從證券民事訴訟的實踐來看，在訴訟程序上仍然困難重重，訴訟成本較大，且難以獲得預期結果。因此，應全面認識證券民事訴訟治理證券欺詐的功能，避免對證券民事訴訟的過分依賴。
在證券民事訴訟之外，美國證券交易委員會(SEC)還可以通過執法程序給予投資者補償。SEC查處證券欺詐行為的同時，除了會對違法行為人發出禁止令(injunction)外，還會要求違法行為人吐出非法所得(disgorgement)，有時還處以罰款(civilpenalty)。SEC確定吐出非法所得的金額后，設計分配方案，在得到法院的批準后，往往請求法院任命一個接管人，由接管人將吐出非法所得的收入分配給受害投資者。要求違法行為人吐出非法所得并分配給投資者的補償程序基本上在SEC主導下進行，主要成本由SEC通過財政支付，不需要受害投資者的積極參與。這種執行程序既不存在集體行動的困境，證明因果關系的困難也由SEC承擔并支付成本。這種SEC主導的行政補償程序簡便、節約，并富有效率。2002年美國通過的索克斯法案明確承認了SEC利用沒收的非法所得建立公平基金(FairFund)，以補償投資者的權力，并進一步擴充該權力，要求SEC將并處的罰款(civilpenalty)也納入該基金，以補償投資者。
與證券民事訴訟以賠償為核心概念不同，行政補償的核心概念是使違法行為人不能從違法行為中獲利，采取的是要求違法行為人吐出非法獲利的措施，只有在特定情況下，SEC才會施加罰款。相對于高成本的證券民事訴訟，行政補償顯得更有效率，投資者不需要承擔任何成本。在美國實踐中，往往證券民事訴訟和SEC的行政補償程序結合在一起，共同起到保護投資者的作用。
8.2.3投資者賠償制度對我國的啟示
2001年以來股市連年的低迷令虧損券商數量大增，市場持久走低使得券商原有的“舉新債還舊債”的模式被打破，委托理財資金鏈斷裂帶來經營危機。這種情況，使券商的問題逐漸暴露，近兩年南方證券、閩發證券、漢唐證券等一系列券商相繼落馬，其中不少公司違規操作，挪用了大量投資者保證金，出了問題后卻無力償付。而我國目前沒有建立相應的風險處理機制未建立，為了保持股市的穩定，保障投資者權益，最后政府不得不出巨資來填這些券商捅下的窟窿。但是從長期來看，依靠政府行政性的解決措施只能是臨時手段，而非正常的制度化處理方式，比如在處置問題券商的過程中，央行再貸款屢屢現身。央行向這些問題券商的再貸款，實際上券商是無力償還的，從最初的鞍山證券、新華證券的動輒十幾個億到目前南方證券、漢唐證券、閩發證券，以及德隆系三個證券公司的上百億元，央行的真金白銀似乎被吸進了一個無底洞中，并且這個資金黑洞正在越變越大，依靠行政性手段解決問題券商的路未來將越走越難。
中國證監會、財政部于2005年2月發布了《關于在股票、可轉債等證券發行中申購凍結資金利息處理問題的通知》，通知規定，為籌集證券投資者保護基金，公開發行股票、可轉債等證券時，所有申購凍結資金的利息將作為證券投資者保護基金的來源之一。此外，已經提交一審的證券法修訂草案新增加規定，國家設立證券投資者保護基金。證券投資者保護基金由證券公司繳納的資金及其他依法籌集的資金組成。設立該基金是國際通行做法，有助于維護投資者信心。其主要用途將被鎖定在彌補撤銷、關閉和破產的證券公司挪用的客戶交易結算資金的缺口。
在我國目前證券民事訴訟程序存在種種障礙的情況下，建立由中國證監會主導的針對證券欺詐的行政補償機制，有一定的可行性。該制度具體包括以下內容：在證券欺詐案件中，中國證監會負有追查和處罰這些違法行為人的職責；在查處證券欺詐職責中增添分配職能，將使得證監會對欺詐行為的打擊與一般投資者更加密切相關，從而會有更多的投資者關心和督促中國證監會履行其查處證券欺詐的職責。在確認違法行為人的違法行為之后，中國證監會在給予的處罰中，用追繳代替沒收違法所得。對于追繳的違法所得和罰款，《證券法》應明確規定，都應當首先用于償付受害投資者。中國證監會制定分配方案，將違法所得和罰款都分配給在證券欺詐中受到損害的投資者。返還方案的執行等事項可以委托給金融機構、證券業自律組織或者獨立的基金會，由中國證監會監督方案的執行過程。受害投資者可以選擇加入證監會的分配方案，也可以自己提出民事賠償訴訟。